La semaine dernière, j’ai dû me rendre à un séminaire à Copenhague, une ville au style de très bon goût avec un accent prononcé pour l’écologie qui s’est avérée particulièrement agréable malgré les chutes de neige. L’échec du sommet sur le climat n’aura en tout cas pas fait les affaires de cette ville. Le vol SAS vers Copenhague a réservé d’agréables surprises: peu de voyageurs et donc un grand espace pour les jambes, ainsi qu’un snack léger « gratuit » en classe économique. Dans le vol du retour, ce snack était à nouveau payant, comprenne qui pourra. De l’autre côté du couloir, se trouvaient deux Danois un peu plus âgés. Ils avaient compris le système: ils demandaient chacun une bouteille de vin pour le dîner et en demandaient à nouveau une après sous le prétexte que « c’est gratuit ». Je m’en suis tenu à l’eau car je devais rattraper un retard important dans la lecture des journaux et des rapports de recherche relatifs à la Grèce. Depuis lors, ma farde de coupures de presse s’est encore épaissie et contient à présent une collection particulièrement fournie d’articles d’opinion.
Le prix de l’originalité revient à Christian Saint-Etienne, un professeur français du Conservatoire National des Arts et Métiers et de l’université Paris-Dauphine qui a publié un article dans la rubrique « scénario fiction » du Figaro Magazine du week-end dernier. Il y fait un bond dans le temps et décrit comment la zone euro se scinde le 10 octobre 2010 en deux zones monétaires: l’euro-mark au nord et l’euro-franc au sud, ou encore, comment l’Allemagne et la France se partagent l’hégémonie économique de l’Europe. Il convient de souligner que l’auteur cherche dans son article à mettre en évidence les défauts dans le développement de la zone euro (« scénario fiction » ne signifie pas « prévision »), mais il s’y prend de façon très originale. Néanmoins, le lecteur reste sur sa faim car l’auteur n’a pas osé se prononcer sur l’ampleur de la dépréciation de l’euro-franc par rapport à l’euro-mark…
Soyons clairs: un tel éclatement de l’union monétaire est exclu, ne fût-ce que parce que rien n’est prévu dans le traité fondateur de l’Union concernant les pays qui quitteraient l’union monétaire. Cette situation rappelle les paroles du hit « Hotel California » dans les années ’70: « you can check out any time you want but you can never leave » (vous pouvez retirer vos billes quand vous voulez mais vous ne pouvez jamais quitter la table.). Actuellement, l’Europe ne donne pas une image aussi ensoleillée et plaisante que la Californie mais plutôt celle d’une région accablée par les dettes. Le « check-out » n’est par ailleurs pas une option car les marchés font pression sur les autorités pour qu’elles remettent un peu d’ordre dans leurs affaires. La Grèce est donc le premier pays de la liste à faire l’objet de mesures drastiques et d’une mise sous tutelle mais d’autres suivront. Si quelqu’un pense encore que l’Économie est une science ennuyeuse (on ne sait jamais), cette personne changera certainement d’avis avec l’actuelle crise de la zone euro car nous avons rarement pu observer une telle combinaison d’illustrations concrètes de concepts jusqu’ici purement théoriques. Un bref aperçu: 1) la théorie des jeux (Jusqu’où les Grecs devront-ils se serrer la ceinture avant que d’autres pays leur viennent en aide? Combien de temps encore les autres pays tarderont à apporter leur aide alors que leurs propres obligations sont sous pression ?) 2) l’aléa moral (une situation apparemment inextricable nécessite une aide étrangère mais risque parallèlement d’affaiblir la discipline future) 3) les faucons contre les colombes, ou respectivement la politique du « débrouillez-vous » face à celle du « nous vous aiderons ». Un récent article d’opinion d’Otmar Issing, un ancien membre du Conseil de la BCE, dans le Financial Times s’est montré particulièrement sévère à l’égard de la Grèce (« Un sauvetage de la Grèce serait un désastre pour l’Europe ») 4) les transferts ou les incitants économiques (en référence à la décision des politiques de relever l’âge de la retraite à 67 ans tandis que les Grecs peuvent profiter de leurs vieux jours au soleil dès l’âge de 55 ans) 5) les innovations financières qui créent leur propre demande (il existe à présent un « credit default swap » pour tous les États de la zone euro qui leur permet de jouer sur le thème de la « rigueur budgétaire ») 6) la crédibilité des engagements (les promesses des Grecs de limiter leur déficit de quelques points de pourcentage font-elles une grande impression après les exemples de comptabilité créative?) 7) les zones monétaires optimales (la zone euro n’est pas optimale compte tenu notamment de l’évolution divergente des coûts du travail).
Voilà qui est parfait, mais la question de l’investisseur reste la même: et maintenant? Voici quelques observations à cet égard. Tout d’abord, une solution sera trouvée (le contraire serait impensable en raison des répercussions d’une telle situation pour les obligations d’État, les marchés d’actions, l’euro, etc.) et l’échéance des obligations d’État grecques dans les prochaines semaines fait pression en ce sens. Ensuite, il faut trouver une solution viable. En d’autres termes, l’aide financière doit s’accompagner de certaines obligations. Enfin, il faut veiller à trouver une solution crédible, c.-à-d. qu’après la carotte, il faut agiter clairement le bâton.
Un pèlerinage aller-retour entre le climat méditerranéen d’Athènes et le climat plus froid de Maastricht pourrait en outre s’avérer très inspirant. En effet, après la signature du Traité de Maastricht, l’union monétaire a concrètement pu voir le jour car il s’agit d’un engagement crédible. La crédibilité reposait à cet égard sur le principe de la carotte et du bâton: d’énormes avantages liés à une participation finale au « club » et inversement, une punition en cas de suspension des efforts en vue de la ligne d’arrivée.
L’économie britannique et la nouvelle Ferrari HY-KERS
Ferrari se met au vert! Quelle ne fut pas ma surprise en voyant hier la nouvelle Ferrari écologique en première page du Financial Times. Le constructeur italien a voulu ainsi souligner son sérieux en matière de réduction des émissions de CO2 de ses véhicules par l’introduction de la « HY-KERS ». Le FT n’a pas mentionné à quoi se référait « HY » (j’imagine qu’il ne s’agit pas de high yield (haut rendement) ni que « HY-KERS » soit un jeu de mot avec hikers – je présume que la conduite d’une Ferrari ne correspond pas vraiment à une promenade de campagne) mais je suppose qu’il se réfère à « hybride », à savoir la combinaison d’un moteur à combustible classique et d’un système permettant de réutiliser l’énergie libérée lors du freinage. Ce système KERS (Kinetic Energy Recovery System) a été utilisé l’année dernière dans les courses de F1 et a joué des tours aux pilotes car il rendait les voitures plus capricieuses.
La tentation est grande d’opérer une analogie avec le récent phénomène économique accumulant aussi une grande quantité d’énergie cinétique. Je m’explique. Après les vagues de spéculation dont ont été victimes les obligations grecques, le Royaume-Uni semble être la prochaine cible: aux yeux des investisseurs, l’intention des Grecs de prendre les mesures budgétaires qui s’imposent et l’intervention potentielle de la France et de l’Allemagne ne peuvent que les inciter à plier bagage et à recherche de nouvelles opportunités de rendements solides à court terme. Qui est donc à présent le cancre de la classe ? Réponse : le Royaume-Uni. L’économie du pays est dans l’impasse et les sondages relatifs aux prochaines élections semblent privilégier un gouvernement de minorité, dès lors propice à l'immobilisme politique. Voilà qui n’est pas idéal pour remédier au déficit budgétaire et justifie la vente de livres sterling.
Quel est donc le lien avec le système KERS? Le voici: la dépréciation de la livre induit une accumulation progressive « d’énergie » qui se traduit par un accroissement de la compétitivité. Après une période normale de ralentissement (les exportations ne réagissent pas immédiatement), l’activité trouvera finalement un second souffle, en espérant que ce redressement se passe sans trop de « caprices » car le « pilote » Mervyn King de la Banque d’Angleterre aura alors bien des difficultés à garder le véhicule sous contrôle, c.-à-d. à éviter une poussée inflationniste.
Le marché des actions a déjà bien compris la situation: la Bourse britannique a en effet quasiment atteint son point le plus haut depuis 18 mois. Il suffit de comparer avec le Dow Jones Eurostoxx… Cette éventualité n’a pas non plus échappé à Charles Dumas de Lombard Street Research qui a écrit un article dans le Financial Times selon lequel le gouvernement britannique ferait mieux de ne pas durcir trop vite sa politique au risque d’entraîner une vive appréciation de la livre. En d’autres termes, continuer de jouer les cancres pourra vous rapporter gros.
Que doit en conclure l’investisseur? D’une part, une monnaie en perte de vitesse combinée à une inflation faible s’avérera à terme bénéfique pour les bénéfices des entreprises au travers d’une meilleure croissance économique. Cette information peut vous aider au moment de constituer l’allocation géographique de votre portefeuille. D’autre part, ne nos plaignons pas de voir la monnaie unique pâtir des mésaventures budgétaires de la zone euro. L’énergie cinétique produira là aussi à terme ses effets.
William De Vijlder
3 mars 2010
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